双重“背离”的债市

　　◎记者 张欣然

　　近(jìn)期，债券市场出现(xiàn)双重(zhòng)“背离(lí)”的现象：一是同业(yè)存单与短债的收益率出现显著(zhù)分化；二是9月市场企稳之后，信用债估值并未大幅修复，而利率债收益率却一路下破关键(jiàn)点位。

　　据(jù)上海证券报记者了解(jiě)，这背后主要与大行负债端(duān)不稳定、非银机构存在流动性缺口有关。

　　同业存单(dān)与短债收益率背离

　　债券(quàn)市场同业存单收(shōu)益率与短债收(shōu)益率走势背离的现象正引发市场关注。

　　国(guó)联证券(quàn)固(gù)定收(shōu)益首席分析师李清荷介绍，从近三(sān)年来看，短债收益率和同(tóng)业存单收益率大(dà)体(tǐ)上呈同向变动。主(zhǔ)因是短债和1年期同业存单(dān)同属于(yú)短期限的固定收益产品，其利差一般比较稳定。一般情况下，同业存(cún)单相对短债的(de)收益率较低时，偏好短期(qī)限固定收益的投资者(zhě)就会改为购买短债产品。

　　但近(jìn)期，短债收益率一直(zhí)在下行，而(ér)存单收益率则(zé)居(jū)高不下。华西证券统计的数(shù)据显示，9月11日，1年期(qī)国债收益(yì)率收报1.3025%，1年(nián)期国开债收益率(lǜ)收报1.6%。而据各(gè)银行9月11日的存单发行报价，1年期存单发行成本多在1.97%以上，部(bù)分(fēn)股份行超2%。

　　不仅发行利率抬升(shēng)，在银行集中大规模发行下，同业存单还出现“发飞”现象，也就是认购不足。记者从徽商银
行(xíng)获悉，该行日(rì)前发(fā)行(xíng)2024年第(dì)160期同业存(cún)单，期限为(wèi)1年，参考收益率为2.02%，计划(huà)发行量10亿 元，实际(jì)认购量4亿元，实际认购率(lǜ)为40%。

　　在(zài)当前(qián)的市况下，相对于短债，同业存单收益率(lǜ)性价比更高，那么为何会“发(fā)飞”？业内人士表示，这是因为 非银机
构“缺钱”现象还未有明显改善。

　　一位债券(quàn)基(jī)金经理解释，目前处于季末，理财资
金
正在回表，因而赎
回公募基金也(yě)较多，非银机(jī)构缺乏增(zēng)量资金。此外，由于近期资金面偏紧(jǐn)，出回(huí)购(gòu)的性价比要比(bǐ)同业存单更(gèng)高一些。

　　利(lì)率债与信用债走势分化

　　除此(cǐ)之外，最近利率(lǜ)债收益
率(lǜ)一路下破关键点位，而信用债(zhài)市场却不(bù)温不火。

　　截至11日收盘，10年期国债活跃券收(shōu)益率下行1.55个基点报(bào)2.0975%，下破关键点位2.1%，30年期国债活跃券收益率下行1.25个(gè)基点报2.255%，10年期国 开(kāi)债活
跃券收益(yì)率(lǜ)下(xià)行1.7个基点(diǎn)报
2.178%。

　　在利率债持续走牛(niú)的情况下，信用债市场(chǎng)却是另外一(yī)番图景。“目前(qián)收益率3%以上的信用债数目变(biàn)多了，3年期以上的信用债估值还(hái)没有恢(huī)复，流(liú)动性也没变好。”一(yī)位现券交(jiāo)易员说。

　　华西(xī)证券发布的研报(bào)认为：一方面，银(yín)行理财规(guī)模呈现季末下降的特征(zhēng)，信用(yòng)债(zhài)需(xū)求随理财(cái)规模增幅放缓而减弱；另一(yī)方面，伴随着规模增速放缓，理(lǐ)财投资决(jué)策的重心(xīn)或(huò双重“背离”的债市)将由追(zhuī)求收益(yì)转为控制回(huí)撤。从历史规律看，9月信用利差往往呈现震荡偏走阔的趋势。

　　兴业证券发布(bù)的研报认为，9月信用债市场面临(lín)基金等交易盘负债端的潜在赎(shú)回压力仍需关注，银行表内缺长钱的问题尚未解决，叠加季末理财 资金回表和(hé)出于提 前防御、保持流(liú)动性等目的，银行、理财等或会再(zài)次出现赎基金行为(wèi)。

　　对(duì)此，业内(nèi)人士提醒，9月信用债(zhài)下跌(diē)或有“下半场”，投资上建议(yì)对信用下沉保(bǎo)持更多谨慎。

　　大行负债不稳定是主因

　　当(dāng)前(qián)债券市场(chǎng)上(shàng)的(de)上述两种背离现象，无(wú)不指向了金融机构的(de)负债形势。

　　同业存单的投资主要(yào)受(shòu)三个因素影响：资金面决定收益率走(zǒu)势(shì)、供需(xū)带来(lái)阶段性扰动、不同资产的比价反映其性价(jià)比。而近(jìn)期存单收益率上行的(de)主因，则与资金(jīn)面走紧、银行负债端不稳定有关。

　　“存款搬家”和大(dà)举买入短债是大行(xíng)负债端不稳定的主要原因。李清荷解(jiě)释(shì)，自4月禁(jìn)止银行手工补息以来，银(yín)行吸纳存款压力增加，资产负债不匹配现象持
续存在；7月一轮存款利率的下调再度加剧了银行负债端压力。因此，银(yín)行加快同业存(cún)单发行节奏，以满足负(fù)债端需求(qiú)。

　　而近期短债收益率的(de)快速下(xià)行也与(yǔ)大行的大(dà)规模买入相关(guān)。华西证券首席经(jīng)济(jì)学家刘
郁解释，从(cóng)近期(qī)的二级交易情况来(lái)看(kàn)，随着外资买债久期升级，大行成为1年期到 3年期(qī)国债的单一核心买盘(pán)，最近三周净(jìng)买入(rù)487亿元、789亿元和928亿(yì)元。

　　“在
8月(yuè)大(dà)额(é)卖出长(zhǎng)债(zhài)后，大行天然存在补仓需求。同(tóng)时由于大行本身便是资金(jīn)融出机构，杠杆诉(sù)求整体(tǐ)不强，因此大行或可接受持续较低的短债定价(jià)。”刘郁说。

责任编辑(jí)：郝(hǎo)欣煜(yù)

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